Cómo la mala gestión financiera puede causar una crisis y cómo las finanzas descentralizadas nos pueden ayudar a evitarlo
Hoy quiero traer a la luz una reflexión referente a los riesgos de grandes colapsos en las finanzas (sean estas descentralizadas o no).
Si seguís algo el mundillo económico supongo que habréis leído o escuchado estas semanas la problemática de los planes de pensiones en Reino Unido.
Tal y como presentaron la situación en los medios de telecomunicación, las políticas expansivas de la ya dimitida primera ministra Liz Truss —que anunció un paquete de medidas que se resume en más dinero para los ciudadanos y menos ingresos para el estado— chocaron de lleno con las políticas restrictivas del banco central británico —que está tratando de enfriar la economía para bajar la inflación en el país—.
Estas expectativas de aumento de deuda y bajada de ingresos en el Reino Unido se tradujeron en una caída del precio de la libra esterlina y de los bonos británicos (que ya venían cayendo desde antes, pero esto fue otro golpe más). La caída de los bonos fue lo que estuvo a punto de provocar el colapso del sistema de planes de pensiones en este país.
Volveremos sobre este tema más adelante.
En el mundo cripto, este año 2022 sin duda estará marcado —si no pasa nada más grave de aquí a finales de año, crucemos los dedos— por la debacle de la red Terra y sus tokens Luna y UST. Dicho colapso, junto al resto de causas macroeconómicas recientes, es lo que nos ha llevado al actual cripto-invierno que estamos viviendo.
Vamos a profundizar un poco en estas dos situaciones para ver qué similitudes y qué diferencias encontramos. Empezamos.
El colapso de la red Terra
La red Terra fue(1) una red blockchain montada en el ecosistema Cosmos, y que basaba su funcionamiento en el par de monedas algorítmicas UST- Luna. UST era la moneda estable al dólar y Luna su contraparte volátil.
Para mantener al UST pegado al dólar se utilizaba un sistema de quema-acuñación. Cuando el UST estaba ligeramente por encima del valor de un dólar, se fomentaba el arbitraje mediante la quema de Luna y la generación de tantos USTs como dólares cotizaba Luna en ese momento.
Cuando el UST estaba ligeramente por debajo del valor de un dólar, se hacía el proceso inverso, se quemaban USTs y se generaban Lunas como contraparte. En teoría esto proceso debe funcionar y durante mucho tiempo así lo hizo, pero este tipo de criptomonedas algorítmicas presenta un riesgo inherente cuando este proceso se realiza de forma masiva y en volúmenes muy grandes. Cuando pasa esto, como sucedió en mayo de este año con Terra, se provoca lo que se conoce como la Espiral de la Muerte (la versión financiera de la Estrella de la Muerte).
Foto de Piotr Makowski en Unsplash (sólo la foto, el chiste es mío)
Una espiral de la muerte en términos financieros (no es jerga exclusiva del mundo cripto) se da cuando una situación negativa se retroalimenta, y las medidas que se toman para mitigar el impacto lo que hacen es acrecentar más el problema.
Veamos a continuación de forma resumida cómo fue la espiral de la muerte de Terra:
- El 7 de mayo, una wallet hizo en Curve un swap de UST por USDC por valor de 85 millones de dólares. Esto generó un desequilibrio en el pool de Curve, generando un exceso de liquidez de UST y falta de liquidez de USDC.
- Los aportadores de liquidez de las otras monedas estables del pool, por miedo a perder sus aportaciones, retiraron del pool más cantidad de estas monedas, generando todavía más desequilibrio.
- Esta información se transmitió en las redes sociales, generando desconfianza en el UST y provocando que empezase a cotizar ligeramente por debajo del dólar.
- A su vez, los aportadores de liquidez de Anchor Protocol(2) empezaron a retirar masivamente sus UST del protocolo para intercambiarlos por otras monedas en el mercado.
- Con esta presión masiva de venta de UST, se llegó a un punto en que no había liquidez en el mercado para intercambiar UST por otra moneda —el pool de Curve que contenía UST estaba prácticamente con el 100% de liquidez en UST y sin más monedas—. Al no haber liquidez para hacer swaps, los holders de UST sólo podían liberarse de sus tokens redimiéndolos por Luna en su lugar.
- Esta acuñación masiva de Luna provocó una hiperinflación del token, pasando de 386 millones de unidades a 32000 millones en 2 días. El precio del token Luna cayó de sus originales 76$ al comienzo del proceso a 0.01$ al final.
- Con una caída de precio de Luna tan salvaje, el valor de capitalización de los token Luna era sustancialmente inferior al valor de capitalización de UST, lo que quiere decir que no era posible redimir todos los USTs por Lunas, las cuentas no daban. La puerta se había cerrado y los portadores de UST no tenían forma de desprenderse de ellos. Terra había caído.
Como resumen, desde su momento álgido y de mayor valor, donde la capitalización de Luna y UST llegó a alcanzar los 59.000 millones de dólares, hasta estos días (finales de octubre de 2022), se perdieron más de 57.000 millones de dólares.
Cotización de Luna entre enero y junio de 2022. Fuente: Coingecko
Los planes de pensiones en Reino Unido
Volvemos al tema de partida de esta publicación. Como mencionaba al comienzo de este artículo, las políticas monetarias de la primera ministra junto con la situación macroeconómica de subidas de tipos puso contra las cuerdas el mercado de los fondos de pensiones en Reino Unido. Veamos el porqué.
Lo primero antes de avanzar con la explicación de las causas de esta crisis es entender la dinámica de los precios de los bonos (tanto del Reino Unido como de cualquier otro país).
La rentabilidad de un bono(3) gubernamental viene definida por los tipos de interés que fija el banco central de ese país. Si el banco central sube los tipos de interés, significa que ese país pagará más interés por la venta de los bonos que emita.
A su vez, estos bonos ya vendidos cotizan en los mercados. Si tú compras un bono a 10 años, no tienes que esperar a que pasen los diez años para recuperar tu inversión, puedes canjearlo en los mercados por un valor que fluctúa dependiendo de la situación de tipos y otros factores.
Como cabe esperar, la cotización de los bonos ya emitidos tiende a subir cuando los tipos de interés bajan y viceversa. ¿Por qué? Muy fácil. Si yo tengo un bono que dice que me van a pagar un interés del 2% y a partir de mañana bajan los tipos y todos los bonos nuevos pagarán sólo el 1%, ¿los compradores estarán más interesados en comprar mi bono que da un 2% de rentabilidad o los bonos nuevos con sólo un 1%?. Obviamente el primero.
A la inversa ocurre lo mismo, si tengo un bono que paga el 2% y a partir de mañana los nuevos bonos emitidos pagan el 3%, nadie va a querer comprar mi bono salvo que lo venda con descuento. La cotización de mi bono baja si los tipos suben.
Entender esta dinámica es clave para poder comprender la situación actual. A continuación veremos por qué esto tiene tanto que ver con las pensiones en Reino Unido.
La situación de las últimas décadas en Reino Unido ha sido de una continua bajada de tipos de interés.
Tipo de interés del bono a 10 años de Reino Unido. Fuente: Trading View
Este tipo de bonos es un activo clásico de los fondos de pensiones debido a su bajo riesgo. El problema es que la poca rentabilidad que ofrecieron durante la última década provocó que los gestores de estos fondos tuvieran que buscar ese rendimiento en otros activos financieros.
Para encontrar esa rentabilidad deseada, los fondos de pensiones empezaron a invertir con una estrategia llamada LDI (Liability Driven Investing). Dicha estrategia les permite aportar como garantía esos bonos con poca rentabilidad y recibir en un futuro un rendimiento mayor con el que pagar a los pensionistas. Además, esta estrategia se ejecutaba de forma apalancada, con lo que con muy poco capital podían conseguir esa rentabilidad deseada.
Con el exceso de liquidez sobrante, los gestores se dedicaron a comprar otros activos de mayor rentabilidad (bolsa, deuda de países emergentes…).
Aquí empieza todo. Con el giro brusco de los tipos de interés, el valor de los bonos en cartera ha empezado a caer de forma acelerada. Cuando la primera ministra anunció sus medidas, generaron una expectativa en el mercado de que los tipos tendrían que subir mucho más para compensar dicha política, con lo que el precio de los bonos cayó de una forma mucho más brusca.
Cuando se invierte apalancado con garantía, si esa garantía pierde valor, el inversor debe aportar más capital para compensar esa pérdida, para que la garantía siga siendo equivalente. En el caso de no hacerlo, esa garantía puede ser liquidada y vendida automáticamente para compensar esa deuda.
Los gestores de fondos veían como sus garantías caían y entraban en riesgo de liquidación. Además, no podían usar otros activos en cartera como garantía ya que, debido a su volatilidad, no son aceptados. De esta forma la única alternativa viable es vender parte de los activos y aumentar la garantía con liquidez. Los activos más líquidos de los fondos son los propios bonos pero al ser vendidos de forma masiva, provocan una mayor caída del precio de los mismos acelerando el proceso destructivo.
Debido a esta potencial espiral de la muerte, el Banco de Inglaterra se vio obligado a intervenir, programando una compra masiva de bonos gubernamentales que levantasen el precio de los mismos, evitando de esta forma —al menos temporalmente— la quiebra del sistema de pensiones.
Precio del bono a 10 años, de agosto a octubre de 2022. Fuente: Trading View
Esta intervención no ha solucionado el problema todavía, ha sido un pequeño parche. Con la inflación galopando en Reino Unido a más de doble dígito, la subida de tipos de interés es la mejor forma de frenar dicha inflación, pero dicha subida de tipos reduce el valor de venta de los bonos, lo que puede provocar el colapso de los planes de pensiones. La situación es delicada y no tiene fácil solución. Veremos en las próximas semanas y meses el desenlace de esto.
Conclusiones
La primera conclusión que saco es que las quiebras masivas en las finanzas es algo que puede darse cuando los riesgos no se ponderan bien. Esto puede pasar tanto en el sector tradicional como en las finanzas descentralizadas.
En estos casos que hemos comentado, otra similitud que veo es la gran centralización e intervencionismo de las mismas. En el caso de los fondos de pensiones no hay nada que decir, es un mercado regulado e intervenido, más centralizado no se puede ser. En el caso de Terra, aunque en un primer vistazo pareciese una solución realmente descentralizada —no tenían ni siquiera colaterales de activos del mundo real— la realidad es que era una solución altamente intervenida por los gestores de la blockchain. En Anchor Protocol, el creador de mercado principal de Terra, se estaba ofreciendo más interés por aportar liquidez que el interés que se cobraba a los que pedían prestado, lo que es totalmente insostenible. Durante las semanas previas al colapso se veía claramente que la gestión de la blockchain obligaba a continuas aportaciones de capital para mantener el sistema a flote, algo que era sabido y que nuestros compañeros de DefiLab comentaron en múltiples ocasiones(4).
Durante los propios días del colapso, donde hubo retiradas masivas de capital, se veía como había wallets vinculadas con la gestora de Terra que estaban continuamente aportando capital para intentar frenar la caída. Es evidentemente que no era un sistema completamente descentralizado y automático.
Pero hay una gran diferencia en ambas situaciones. Mientras que los riesgos del sistema tradicional son continuamente ocultados por las corporaciones y demás entidades involucradas, la situación en la blockchain es pública. Antes y durante la crisis de Terra, la liquidez en los protocolos involucrados era pública y accesible para todos. Cualquiera podía comprobar que los ingresos de Anchor Protocol por los préstamos que daban eran a todas luces insuficientes para pagar los intereses que pagaban a los aportadores de liquidez, y se veía como cada cierto tiempo se inyectaba liquidez al sistema para poder seguir manteniéndolo en pie.
En resumen, riesgos existen en todo sistema financiero, sea este descentralizado o no. Pero mientras que el sistema tradicional ofrece oscurantismo y opacidad, las blockchain descentralizadas ofrecen trazabilidad absoluta, transparencia y claridad. La blockchain nos empodera como usuarios, dándonos todas las herramientas necesarias para poder tomar las mejores decisiones posibles, pero es responsabilidad nuestra formarnos, informarnos y no dejarnos llevar por los altos retornos que no se sabe de dónde salen.
Información adicional:
Si quieres profundizar más sobre estos temas, échale un ojo a las siguientes publicaciones:
- Colapso de la red Terra:
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- Informe de Nansen extrayendo datos directamente de la blockchain.
- Informe de Bankless.
- Vídeo explicativo de DefiLab acerca del mecanismo de quema-acuñación UST-Luna.
- Planes de pensiones en Reino Unido:
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- Vídeo de Pablo Gil explicando la crisis de las pensiones en Reino Unido.
Disclaimer: no soy asesor de inversión y por tanto no tengo permitido legalmente dar consejos sobre ello. Este artículo es meramente informativo y refleja mi opinión, la cual, como cualquier opinión, es sesgada. Haz tu propia investigación antes de poner tu dinero a funcionar y, si así lo consideras, acude a un asesor financiero.
Autor: Emmanuel Ponte. Participo activamente en la comunidad DefiLab. Puedes encontrarme en twitter (@eponte13) y en mi substack eponte.substack.com
(1)Digo “fue” aunque todavía sigue existiendo porque en su momento fue de las redes con más dinero bloqueado en ella y, después del colapso, ha quedado su valor reducido al algo testimonial.
(2)Anchor Protocol es un creador de mercado nativo de la red Terra, que daba altos retornos a los aportadores de liquidez de UST.
(3)Por si no estás familiarizado, un bono no deja de ser un préstamo de dinero que tú le haces a una entidad o país. Dicho país se compromete a devolverte el capital invertido más un interés anual pactado de antemano, en un plazo definido. Por ejemplo, cuando compras un bono del tesoro de España, lo que estás haciendo es prestarle dinero a España, que supuestamente te lo devolverá con ese interés pactado previamente en el plazo fijado. Dependiendo de la confianza que se tenga en un país para que te devuelva ese dinero, el tipo de interés deberá ser mayor si tengo poca confianza (yo sólo le prestaría dinero a un país que me genera dudas si realmente me paga mucho interés), o menor si tengo mucha confianza.
(4)Aquí incluyo un vídeo de una mesa redonda donde se analizaba la sostenibilidad de Terra pocos días antes del colapso. Ver aquí.
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